宏观研究的四个“不等式”——大变局时代研究框架革新初探-东方证券-202602.pdf
这份报告由东方证券发布，旨在探讨在大变局时代背景下，宏观研究框架如何进行革新。报告核心提出了四个“不等式”，旨在打破传统研究思维，更精准地捕捉市场波动与经济变迁。
以下是报告的核心内容总结：
### 1. 宏观经济 ≠ “三驾马车”
传统的“投资、消费、净出口”分析框架已不足以解释当前的复杂系统。
* **新驱动力：** 科技叙事与地缘政治对资产价格的影响力大增。例如，中国“新质生产力”链条对经济的拉动作用在2025年首次超过房地产链条。
* **研究重心：** 需关注科技对劳动生产率的带动效应及其带来的收入分配问题；同时，地缘政治导致金油比等指标创下半个世纪以来新高，显示政治因素已超越单纯的经济逻辑。
### 2. 相关性 ≠ 因果性
宏观研究常依赖指标间的相关性，但若缺乏经济学理论支撑，极易陷入逻辑误区。
* **典型案例：** “存款搬家”被视为股市上涨的原因，但实际上它是风险偏好改变后的结果，而非诱因。
* **价值挖掘：** 真正有价值的研究往往始于观察到某些原本相关的指标“脱钩”（不再相关）。例如，从2023年开始，制造业投资与盈利趋势出现背离，这预示了“产能过剩”等结构性问题的出现。
### 3. 客观世界 ≠ 内心世界（预期）
资产价格不仅取决于基本面（客观世界），更取决于市场参与者的预期与交易（内心世界）。
* **定价逻辑：** 已经被市场充分定价的基本面变化（如GDP增速放缓）不会再影响未来价格。研究应侧重于未被充分预期的变量。
* **“小众”数据：** 提倡通过微观数据挖掘信息，如通过春节后人员流动规模、三四线城市咖啡/奶茶品牌下沉情况，来洞察居民真实的收入预期和消费习惯改变。
### 4. 是什么 ≠ 应该是什么
区分实证研究（描述客观事实）与规范研究（制定价值标准）。
* **逻辑重构：** 宏观研究需要理解逻辑背后的逻辑，避免简单线性外推。
* **巴拉萨-萨缪尔森效应：** 报告强调该理论在当前环境下的重定价意义。随着中国劳动生产率的提升，国内物价、汇率与服务业价格应呈现出不同于往常的再平衡逻辑。例如，服务业和生活性服务业的涨价本质上是生产率进步后的必然趋势。
### 总结与风险提示
报告认为，面对“百年未有之大变局”，宏观研究框架必须随之变革。过去传统的、线性的外推逻辑已难以为继，研究者需从微观视角捕捉宏观叙事的转变，并深刻理解预期对现实的扰动。
**风险提示：** 历史不会简单重复，宏观叙事具有周期性（如全球化与逆全球化切换），研究框架需随政治经济形势的变化而动态调整。
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