青山遮不住，毕竟东流去-安信证券（高善文）-20200914.pdf
本文主要分析了中国宏观经济的三个方面，并对未来的市场走势进行了展望：
**一、长期资本市场：**
* 自2016年以来，以沪深300指数为代表的权益市场进入一轮持续时间较长、幅度较大的上涨。
* 这轮上涨可能与龙头企业盈利能力提升有关，供应出清加速或有促进作用。
* 新冠疫情可能加速供应出清，进一步强化这一趋势。
**二、人民币汇率：**
* 过去5年人民币汇率贬值过程或已结束，未来可能进入升值阶段。
* 这反映了中国出口竞争力的提升和美元汇率趋势性贬值。
**三、宏观经济和短期资本市场：**
* 今年权益市场的大幅上涨与流动性宽松密切相关，目前估值偏贵。
* 货币政策调整和流动性变化将对短期市场运行产生重大影响。
**对长期资本市场的进一步解读：**
* 沪深300指数与上证综指出现分化，前者更能代表市场。
* 沪深300全收益指数在2016年后表现更强劲，并创出历史新高。
* 将沪深300指数拆分为实体经济板块和金融板块进行分析：
* 实体经济板块：2011-2015年，上市公司盈利能力随经济增速下降；2016年至今，盈利能力改善，驱动市场回升。预计疫情控制后盈利将修复。
* 金融板块：银行ROE持续下降，或因息差收窄、监管加强、坏账上升等，导致银行股价低迷。
* 2015-2016年，竞争性领域产能过剩问题缓解，市场力量推动优胜劣汰。
* 2016年以来，供应端改善是驱动盈利能力提升的主要因素。
* 疫情对经济和企业盈利能力有长期影响，退出市场的企业可能导致有效资本存量下降。
* 2016年以来，企业盈利改善更多是供应端改善驱动。
**对人民币汇率的进一步分析：**
* 2015年“8-11汇改”以来，人民币汇率总体贬值。
* 贬值过程可能已经结束，未来可能升值。
* 中国出口份额在全球市场的提升，反映了国际竞争力的增强。
* 2014-2015年，人民币高估导致出口份额下降。
* 人民币汇率被低估，可能与中美摩擦、宽松的信贷环境有关。
* 未来美元指数走弱也有助于人民币升值。
**通胀与通缩：**
* 疫情导致工业品领域通胀压力，但工资、服务业价格存在通缩压力。
* 未来，食品价格的不确定性将影响CPI走向和货币政策取向。
**估值与泡沫：**
* 今年2月以来，中国社融增速井喷，信贷利率下行。
* 在资产重估理论下，信贷扩张通常伴随估值上升和汇率贬值。
* 今年股市表现积极，房地产市场也在复苏。
* 当前股市估值偏高，与信贷宽松有关。
* 未来，货币政策调整和信贷收紧是泡沫结束的关键。
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