“景气度-PE”视角下的大类资产研判：债“钝化”与股“轮动”的后续风格
本报告探讨了债市“钝化”与股市“轮动”的后续风格，并基于“景气度-PE”视角进行大类资产研判。
**宏观环境与资产配置**
* **宏观背景：** 全球去全球化背景下，中美大类资产表现或持续互为镜像。海外通胀中枢上升，服务业紧缺制造业回流，政策利率高位维稳。国内服务业就业压力大但终端消费通缩，货币政策正常化仍有空间。宏观趋势上，增长与信贷保持同步上行。
* **债市：** 处于微妙节点，对增长敏感性上升，可能弱复苏下仍有上行空间。
* **股市：** 结构性行情，建议配置大周期下的景气拐点和小周期的景气上行确定性。大盘温和上行，价值成长均衡。A股强于欧洲，欧洲强于美国，预计在3100-3400区间震荡。
**行业景气度分析**
* **周期视角：** 大部分行业景气度处于底部，少数处于顶部。建议关注大周期下的行业空间和小周期下的盈利确定性。
* **上游：** 原油煤炭震荡，原油先降后升，煤炭先升后降。
* **有色金属：** 内部分化，关注黄金投资机会。
* **建材化工：** 景气度上升。
* **机械设备：** 景气度仍在回落。
* **军工：** 景气度处于小周期高位。
* **下游：** 汽车处于下行后半段，家电等可选消费继续探底。
* **必选消费：** 农林牧渔、食品饮料、医药生物景气度继续寻底。
* **金融地产：** 底部震荡。
* **电子半导体：** 探底接近完成。
* **交通运输：** 触底反弹。
**新兴产业与投资机会**
* **新能源：** 渗透率快速增长，兑现需要二阶导增长。
* **云计算：** 市场规模增速较快，IaaS景气度更高。
* **数字经济：** 成为新兴产业配置主线，关注人工智能、大数据和云计算。
**动态“景气度-PE”框架下的投资建议**
* **策略：** 结合景气度周期与PE估值水平，进行动态调整。
* **推荐：** 电子、医药、建材化工投资推荐力度上调，黄金、热门成长风格推荐力度下调。
* **配置建议：** 建议大周期属性行业搏空间，小周期属性行业配置上行确定性。
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