图说中国：2021年一季度-中金-20210121.pdf
这份文档是中金公司发布的《图说中国：2021年一季度》报告，主要内容包括宏观经济、市场策略、固定收益和大宗商品分析，旨在解读2021年一季度中国经济金融形势，并对未来发展趋势进行展望。
**宏观经济**：
* **核心观点：** 2021年一季度中国经济或继续较快复苏，消费和制造业投资有望成为推动复苏的主要动力。虽然国内疫情局部反复，但对一季度经济影响可能有限。2021年或出现“紧信用”动能，适当时候可能需要“松货币”以对冲。人民币汇率短期内仍然比较强，但后期美元可能还有小幅贬值空间。
* **重点观察：** 春节期间国内疫情发展与居民消费，发达国家疫苗接种的进度及疫情的变化。
* **具体分析：** 国内消费分化中继续修复，服务消费短期内或承压。固定资产投资继续恢复，制造业投资增速上升较快。房地产开发资金来源有放缓迹象，新开工及土地交易降温。海外疫情反复短期内中国出口仍有支撑，但美国补库存对中国出口的拉动不宜高估。2020年部分贷款用于弥补现金流缺口。虽然经济回升，一季度偿债压力可能仍在高位。一季度信用债面临集中到期。
**市场策略：**
* **核心观点：** 增长与政策“一进一退”，把握阶段性、结构性机会。对股市整体持相对中性看法，重点把握产业升级、消费升级、数字化转型、绿色发展等结构性主线。2021年盈利恢复到双位数增长，市场有一定预期。A股估值逐步合理甚至略偏高，港股存在估值优势。
* **结构性机会：** 关注产业升级、消费升级、数字化转型、绿色发展等结构性主线。阶段性机会包括：1）消费（家电、汽车、家居、酒店等）；2）新能源；3）科技及产业自主领域；4）周期性行业（金属材料、原油产业链等）。
* **未来关注点：** 海外疫情发展及经济复苏进展；两会、十四五规划、中国政策回归正常的节奏及力度；A股及港股年报业绩；中美关系进展、资金流向等。
* **市场表现：** 2020年股票表现中国权益市场领先，年初至今行业表现分化。2021年增长与政策“一进一退”，指数表现相对中性。历史上政策退出期间指数平均表现，A股大中小盘估值已经有所修复，港股存在估值优势。外资持股集中的A股估值在历史区间相对高位，A股换手率大幅回升，表明市场短期情绪升温，但市场上涨后，大股东及高管减持活动保持活跃，公募基金的资金募集也较为活跃。互联互通资金双向活跃，海外资金持续回流中国，全球资金继续由债向股轮动，支持A股港股流动性。
* **投资者结构：** A股机构投资者占比上升，散户占比下降。
* **上市公司：** 中国在全球的上市公司数量接近5,900家。
* **业绩预测：** A股及港股业绩自上而下预测；2021年业绩盈利一致预期年初至今普遍上调，但在海外中资股中下调偏多。年报业绩预警向好比例进一步回升。
**固定收益：**
* **核心观点：** 全球政策刺激力度显著超过次贷危机，2021年经济基本恢复到疫情前，货币和财政政策将逐步退出。政策退出主要为量退出，价格信号收紧的可能性不大。从国内债券市场供需关系看，2021年整体供需关系好于2020年。
* **趋势观察：** 流动性的区域性分化情况及其导致的信用风险；国内货币政策的态度变化；刺激政策的退出情况和监管政策的变化。
* **具体分析：** 2020年政策大幅扩张，推动宏观杠杆率升高。经济基本修复，2020年债券利率年末普遍高于年初。10年国债的利率中枢预计在3.0%附近，跟MLF利率大体接近。2021年利率债供给可能明显下降。央行在信用债暴雷后开始放松流动性，结构性存款压降压力缓解，银行配置需求有望增强。2020年新增违约发行人数量低于2019年同期。低评级且非国有信用债到期回售月度分布。四季度信用债净增继续回落，全年发行创历史新高。AAA中票收益率低于贷款下浮21%，理财成本缓慢下行。城投仍受追捧，地产净增转负。区域流动性分化持续，一季度进入信用债偿付高峰。中国利率领先全球回升，使得中国债券性价比突出。
* **策略：** 利率迎来重新回落机会，策略上可先考虑中段和超长端。
**大宗商品：**
* **核心观点：** 看好2021年油价，需求有待东风。天然气需求提速，带动LNG进口上升。国内原煤供应和进口受限可能成为过去时。
* **趋势观察：** 疫情后消费复苏持续性，煤炭进口受限放松。
* **具体分析：** 原油：国内原油进口回落，成品油“大油品”已修复，“小油品”高增长。动力煤：进口管控放松，价格高位回落。贵金属：实物消费边际改善。钢铁：需求强劲，冶炼利润2021年改善。铁矿石：供给回升缓慢，需求旺盛，库存底部缓慢攀升，21年需求仍会增长。铜：铜矿供应受阻，中国需求强劲。锌：高供给仍压制锌价。镍：需求有所回升，供给边际放松。铝：良好需求使得库存得以去化。
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