02.2019年乳制品行业分析报告.pdf
这份东兴证券的研究报告深入探讨了中国乳制品行业的发展趋势，特别关注上游牧场产业链的价值重估。报告的核心观点如下：
1. **低温需求重估牧场价值：** 环保政策加速了牧场规模化，提高了准入门槛和成本。在低温趋势下，牧场资源的重要性日益凸显，规模乳企对优质奶源的需求上升。因此，上游牧场资产价值将被不断推升。
2. **“齿轮模型传送带理论”：** 报告创新性地提出乳制品行业的“齿轮模型”，即下游需求、中游加工、上游原材料三者唇齿相依，共同驱动行业周期性波动。未来，牧场成本的拐点性上行可能导致行业话语权转移。
3. **全球乳业发展不均衡：** 全球乳制品消费水平和产量存在巨大差异，低温奶市场仍有空间。不同国家养殖模式各异，中国与以色列在气候和饲料资源方面有相似性，且环保政策趋严，这意味着中国要以以色列模式为纲。
4. **规模化牧场加速集中：** 规模化牧场集中是大势所趋，规模化牧场能有效应对盈利下滑、下游需求变化和政策淘汰等问题。规模化牧场长期将达到规模效应，改善盈利能力。
5. **低温替代常温：** 低温替代常温的大趋势将逐步提高规模牧场的议价权和资产价值。低温冷链供应链的成熟，为低温奶发展解除桎梏。由于低温奶多数无法利用大包粉生产，随着低温奶市场的扩张，牧场地位将改善。
6. **战略推荐上游资产标的：** 长期战略推荐西部牧业、现代牧业、中国圣牧等上游资产标的。
7. **风险提示：** 原奶价格低迷、原奶产量不达预期、食品安全问题等。
报告还强调了供应链发展对低温奶腾飞的助力，以及“齿轮传送带”模型在分析产业链发展逻辑中的作用。最后，报告推荐长期战略标的，并提示了相关风险。
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