哔哩哔哩-SW(9626.HK)：再看“小破站”的用户目标、社区生态与商业化空间-华西证券-20220922.pdf
哔哩哔哩（B站）深度报告摘要：
用户目标：B站致力于从二次元小众社区扩展至年轻一代生活社区，目标用户规模2023年达4亿。通过破圈效应，B站Z世代用户充分受益，并有望进一步渗透至中高龄、中低线及泛二次元用户。年龄路径方面，B站将重点突破青中年圈层；城镇路径方面，则加速渗透二三四线城市。降本增效战略的稳步推进，有助于提升获客效率。
社区生态：B站坚持“社区优先”理念，用户时长与活跃度印证了社区属性。Up主数量与内容产能的提升，推动了生态的正循环。 B站通过维护会员准入机制、用户自治、创作者激励计划迭代、以及OGV内容反哺PUGV生态等方式，保持了社区生态的健康发展，并促进了用户和创作者的共治共建。
商业化空间：B站的商业化空间主要依靠VAS（增值服务）与广告业务的增长。广告收入短期承压，但产品矩阵丰富，品牌认可度提升。直播及增值服务收入增长强劲，付费用户持续创新高。游戏业务受独代游戏缺失影响，收入承压。B站的商业化提速主要依赖Z世代消费潜力的释放，以及广告、直播、电商等业务的共同发展，花火平台拓宽了创作者的变现渠道，Story-Mode 视频流推广成为广告新增长点。 预计2024年，B站有望实现 Non-GAAP 盈亏平衡。
盈利预测与投资建议：预计2022-2024年公司营业收入分别为22802.76、29787.24、37928.85百万元，归母净利润分别为-8451.27、-6034.97、-2175.00百万元。 选取可比公司给予2023年PS 2.6X，对应目标价为195.19元/217.36亿港元，较最新收盘价相对空间为+68.50%，首次覆盖并给予“买入”评级。
风险提示：游戏版号获取、内容制作及排播、成本和费用管控等存在不确定性。
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